Тематические идеи и обзоры

Тематические идеи и обзоры

Куда и сколько инвестирует розница в России?! Актуальные тенденции

Искандер Луцко

10.08.2020

Потоки денежных средств физиков на ММВБ

  • Приток средств физических лиц на ММВБ за 12 месяцев по июль составил ₽275 млрд, или $4 млрд, что мало для рынка с капитализаций в $450 млрд.
  • Объем торгов на ММВБ (акции, ДР + паи) в июне составил ₽1839 млрд ($26 млрд) и в июле — ₽1548 млрд ($21 млрд).
  • По прогнозам руководства ММВБ, число клиентов на бирже может вырасти до 15 млн человек с 9,4 млн, из которых уникальными в системе торгов считаются 5,7 млн.

Потоки денежных средств физиков на СПБ

  • За год по июль на СПБ объем основных торгов вырос в 2,5 раза, до ₽1 трлн ($14,8 млрд), и до $14,64 млрд в июне. Это лишь на 70% меньше, чем на Мосбирже. Суммарный стоимостной объем сделок достиг $18,91 млрд ($17,96 млрд в июне).
  • Среднедневной объем основных торгов в июле составил $673,37 млн.
  • Количество активных счетов в июле составило 323,57 тыс.
  • Основная причина роста — спрос на акции США.

Сколько денег у физлиц?

  • К середине 2020 г. объем средств граждан на брокерских счетах и счетах доверительного управления достиг ₽4 трлн, или $56 млрд (13% от капитализации рынка), превысив показатель начала года на 25%, по данным НАУФОР.
  • ·Сейчас 13% активного населения России вовлечено в работу фондового рынка — за несколько лет показатель удвоился, но остается чуть меньше, чем в Китае (15%), однако по-прежнему ничтожно мал по сравнению с США, где 45% жителей напрямую и 30% — косвенно, через фонды прямых инвестиций. вкладывают средства в ценные бумаги.

Куда инвестирует розница и HNWI?

  • В два раза вырос спрос на иностранные акции и упал спрос на локальные бумаги из-за укрепления доллара к локальной валюте.
  • Более состоятельные клиенты, пользующиеся услугами доверительного управления, более консервативны, вкладывая прежде всего в еврооблигации в валюте.

Что любят покупать из акций США?

  • В основном, дешевые бумаги компаний реального сектора, в частности Boeing, Delta Airlines, AA, Coty, Schlumberger, Halliburton, Citibank, а также прочих популярных значительно недооцененных компаний.

Бегство в акции США и доллары

  • По данным НАУФОР, за полугодие доля иностранных акций в портфеле опрошенных брокеров выросла с 3,5% до 8,2%.
  • Доля гособлигаций сократилась почти в два раза, до 4,8%, во многом в связи со снижением доходности консервативного инструмента.
  • Доля акций российских компаний снизилась с 23,5% до 20%, однако такое снижение во многом было вызвано переоценкой портфеля — индекс Московской биржи в июне был на 8% ниже показателя на начало года.

ПКБ — комментарий к выпуску рублевых облигаций

Ольга Николаева

10.08.2020

В понедельник, 10 августа, состоится сбор заявок на трехлетние рублевые облигации Первого Коллекторского Бюро (ПКБ) объемом от ₽750 млн серии 001Р-02. Выпуск будет иметь амортизационную структуру, предполагающую погашение номинала равными долями, начиная с даты выплаты седьмого купона. Индикативный диапазон ставки купона от организаторов выпуска составляет 12,75–13% годовых, что соответствует доходности к погашению на уровне YTM 13,37–13,65%. Средства от размещения планируется направить на расширение бизнеса, а именно выкуп просроченной задолженности у банков-партнеров. На наш взгляд, участие в размещении может быть интересно инвесторам, готовым принимать риски эмитентов третьего эшелона для получения повышенной доходности.

Краткое описание эмитента

ПКБ (-/В-/-/ruВВВ) — ключевое операционное подразделение группы FCB Group Limited (формирует почти 80% выручки), одного из крупнейших коллекторских агентств на территории России и Восточной Европы. Группа ведет свою деятельность с 2005 г. и сейчас контролирует примерно треть российского рынка по взысканию просроченной задолженности (величина портфеля в управлении в 2019 г. — ₽520 млрд). Штат компании — около 3 тыс. человек. Основными акционерами FCB являются фонды Baring Vostok и Da Vinci Capital. Оценка кредитного профиля эмитента подтверждается сразу двумя рейтинговыми агентствами: международным и российским (первый коллектор, получивший национальный рейтинг).

Операционная модель

ПКБ специализируется на приобретении портфелей задолженности, прежде всего, необеспеченных розничных кредитов у банков-цедентов, а также оказании услуг аутсорсинга по взысканию дебиторской задолженности в пользу третьих лиц (около 9% выручки). Структура активов высоко диверсифицирована — средний размер долга не превышает ₽150 тыс. Цены на просроченные кредиты варьируются в зависимости от их качества и составляют примерно 2–3% от номинала. Балансовая стоимость портфеля на 1К20 составляла ₽6,1 млрд, следует из отчетности РСБУ. Последующее взыскание осуществляется собственными силами с использованием методов soft, field и legal. С 2019 г. группа внедряет программу операционных улучшений, направленную на оптимизацию процесса взыскания. Решения о приобретении задолженности принимаются на основе утвержденной риск-модели, базирующейся на системе внутренних рейтингов и лимитов.

В состав группы также входит приобретенная в 2014 г. «Национальная служба взыскания», которая специализируется на взыскании проблемной задолженности по агентской схеме.

Ключевые факторы поддержки кредитного профиля ПКБ:

  • Сильные рыночные позиции, длительная история существования.
  • Наличие кредитных рейтингов от международного и национального рейтинговых агентств со «стабильным» прогнозом, регулярная публикация аудированной отчётности.
  • Позитивная динамика финансовых показателей в последние годы благодаря наращиванию активов при сохранении их высокого качества.
  • Доказанная эффективность действующих процедур риск-менеджмента.
  • Продолжающийся рост рынка розничного кредитования в России, несмотря на усилившиеся пруденциальные меры со стороны ЦБ.
  • ПКБ имеет успешную кредитную историю — с 2012 г. были погашены облигации общим объемом ₽3,5 млрд. В данный момент в обращении остался один выпуск рублевых облигаций, по которому своевременно производятся купонные выплаты, а также происходит частичное погашения номинала в соответствии с графиком амортизации.

Основные риски:

  • Негативный новостной фон вокруг топ-менеджмента и собственников компании. При этом S&P в своем рейтинговом обзоре пришло к выводу, что данные события не оказывают видимого влияния на бизнес-профиль ПКБ, что отчасти нивелирует данный риск.
  • Высокий отраслевой риск, присущий коллекторской деятельности и необеспеченному потребительскому кредитованию.
  • Возможные неблагоприятные изменения в нормативном регулировании.
  • Изменения макроэкономической среды на фоне COVID-19: сокращение экономики, падение реальных доходов населения.

Оценка кредитного профиля:

Кредитные метрики группы отличаются положительной динамикой. Консолидированные продажи в 2019 г. увеличились примерно на 40%, до немногим менее ₽6,8 млрд, следует из отчетности по РСБУ. Деятельность ПКБ характеризуется высоким уровнем рентабельности: в 2019 г. операционная рентабельность и рентабельность по чистой прибыли составили 27,1% и 14,7% соответственно. Масштабы бизнеса в последнее время незначительно сократились из-за внедрения новых технологий и оптимизации бизнес-модели. Балансовая стоимость портфеля задолженности по итогам 1К20 оценивалась в ₽6,1 млрд.

Кредитный профиль группы отличается высоким уровнем капитализации. По итогам 2019 г. доля капитала в пассивах составляла внушительные 61%. Отношение заемного капитала к собственному (кредитный рычаг) стабильно не превышает 0,4х. В 2019 г. ПКБ провел заметную работу по оптимизации долговой нагрузки, тем самым доказав свою высокую кредитоспособность. Так, долг компании снизился почти на треть за счет погашения кредитной линии (₽500 млн), а также выкупа двух траншей облигаций (₽180 млн) в рамках амортизационного графика. Оставшиеся в обращении облигации ПКБ БО-1 (погашение в 2021 г.) составляют сейчас основу обязательств компании.

ПКБ

Карта рынка рублевых облигаций

Карта рынка рублевых облигаций

Источник: ММВБ, ITI Capital

Фундаментальный анализ акций Intel или «не все так плохо»

06.08.2020

ITI Capital FX and Rates overview: Why it’s the right time to BUY Rouble vs USD and EUR

Iskander Lutsko

05.08.2020

The rouble has been underperforming year-to-date. We will try to explain why is that so and what are the currency’s prospects going forward. The rouble looked incredibly sustainable in the end of April, when Brent and Urals fell below $20/bbl and $12/bbl respectively. Russia’s debt-GDP ratio is the world’s lowest backed by world’s largest reserve adequacy ratio and one of the highest BOP metrics as % of GDP in the world, which is one of the rouble’s traditional strong points.

The local currency has been lagging behind, although oil has been steadily trading above $40/bbl, and we believe that rouble is undervalued vs USD by fundamental metrics at least by 8% and is on track to recover though over longer term upside is more limited than downside given potential sanction risks and overall global volatility.

With respect of RUB/EUR, additional pressure comes from the euro’s rally that brought it 5% higher in July amid lockdown-driven problems in the US economy and higher new cases rate, while Europe’s prospects look better. The rouble’s performance against the dollar and the euro will largely depend on the decease rate in the US, which dropped to the level of July 6, but we expect the situation to improve by the end of August. The current levels seem attractive for selling the dollar and the euro against the rouble.

The rouble outlook

The is expected to remain volatile through the first week of August, it drop to ₽75/$, since there is high demand for dollars on the local market for 2019 dividend payments, which will be made till August 10. Exporters made small dollar sales despite traditionally strong tax payments in July. The usually high demand is also driven by seasonally low current account, which may turn negative for the first time since 1998 in the third quarter of 2020.

The market is also under pressure from global volatility due to a worsening pandemic and rising sanctions risks amid higher chances of Joseph Biden’s victory in the US. We believe the situation will improve closer to mid-August by the end of Phase 3 of the coronavirus vaccine trial. It is more likely that by the end of August the rouble will advance to ₽68–69/$ even if oil prices remain unchanged.

In this case, the Euro will drop to $1.16 and fall below ₽80 in line with our USDRUB forecast.

The Russian assets honeymoon is expected to last from the end of August to the end of September, while in October a negative period is projected to start ahead of the U.S. elections amid higher chances of Biden’s victory.

Key assets forecast

The Russian assets honeymoon is expected to last from the end of August to the end of September, while in October a negative period is projected to start ahead of the U.S. elections amid higher chances of Biden’s victory.

Source: Bloomberg, ITI Capital

What is the fair rouble price?

With the current oil prices the dollar should not be higher than ₽69. Given our oil forecast for the end of September ($52/bbl), the rouble is likely to strengthen to ₽68/$, with no adjustment for sanctions risks over the US election. Therefore, the biggest driver of the rouble’s growth is the pandemic decline, primarily in the US, which will increase the chances of Trump’s winning, which have dropped to new low of 40%. If the new cases rate does not change before the election, the rouble will remain in the ₽73-80 range, and after Biden’s victory the dollar will strengthen even further.

Rouble vs oil regression

Rouble vs oil regression

Source: Bloomberg, ITI Capital

The history in making

Rouble: From low beta to high beta

After many global assets faced a U-turn on March 18–23, the rouble became the top gainer in the emerging markets (EM) and was second best amongst G-20  after the Norwegian krone. From March 18 to June 6, the rouble was the best performer among global currencies and climbing more than 18% against the dollar after oil soared 80% in the period. The rouble has been closely tracking global cyclical stocks and commodity assets, but entered a bearish zone where it remained up to now.

On June 8, USDRUB reached its low of  ₽68.04/$, while Brent stood at $42–43/bbl and since than Russian currency weakened by 8.5% to the peak of ₽74.4/$ which is the highest since May 14, 2020. From June 8 to the end of July, the rouble has been underperforming among global currencies against the dollar, retreating by 7.5%, while the Brazilian real dropped 7%, the Indonesian rupee – 5% and the Mexican peso – 4.3%. The top gainers against USD were the Swedish krona (+5%), the Swiss franc and euro (>4%).

Rouble weakness after June 08 looks particularly odd comparing to Brent oil rise by  7%, Nasdaq + 6%, S&P 500 + 1%, but the Dow Jones fell by 4%, as the value of some cyclical U.S. stocks in consumer discretionary reached its second bottom amid bullish environment due to regular monetary and fiscal stimulus and rates cuts..

As a result of the sanctions rhetoric and devaluation, the rouble has found itself among the currencies facing increased risks, such as the Turkish lira, Mexican peso and Brazilian real.

Rouble and other currencies YTD, %

Rouble and other currencies YTD, %

Source: Bloomberg, ITI Capital

Why the rouble lost momentum?

I Global factors:

Grounds for further sanctions. At the end of June, the media reported citing American intelligence officials that that a Russian military intelligence unit secretly offered bounties to Taliban-linked militants for killing coalition forces in Afghanistan — including targeting American troops. Following the news the rouble weakened by 2%. Since many non-residents didn’t like the story, they closed some positions in the rouble and sold medium and long OFZs. The OFZs 10Y retreated more than 3%.

Polls put Biden ahead. Biden’s approval rating has been growing since June, it surged after a pike in COVID-19 cases in the US. Transmission rate fell to 17,000 on June 16, the lowest since late March, then quadrupled in the space of a month, while hospitalizations rate doubled.

The current probabilities equal 61% for Biden, according to Bloomberg poll, while before the pandemic and mass protests they were below 20%.

Democrats’ victory and delayed sanctions. The Democrats’ victory automatically means new sanctions against Russia that have been delayed since the poisoning of the Skripals in March 2018. Instead of moderate sanctions, such as ban on all primary sovereign borrowings for non-residents, insignificant sanctions were put in place to cut off foreign aid to Russia though Russia was net creditor, arms sales, and export licenses for controlled goods, services, and technology. If Biden wins, moderate sanctions could be imposed and  the rouble will first weaken to +₽90/$, and then will likely stabilize.

Biden, sanctions and the rouble

Biden, sanctions and the rouble

Source: Bloomberg, ITI Capital

A bull in a bear’s lair. Despite the fact that the market looks bullish, which is reflected in the low number of shorts and declining VIX volatility, some 50% of the U.S. and global predominantly cyclical stocks 30–40% below the pre-COVID levels. Cyclical companies and commodity currencies are under massive pressure due to risks to the global economy and lower demand for commodity assets. The assets may remain under pressure, and even be accompanied by IT-stocks correction, given the 19% growth this year compared to a 9% drop in Dow Jones.

US covid stats

US covid stats

Source: Bloomberg, ITI Capital

Uneven dollar growth. The dollar has been strengthening only against the EM currencies, which fell by 10% against since this year, in particular, the rouble was down 17%, while Latin America currencies retreated 18-20% on average. The drop results from high economic risks over the pandemic and capital outflows. At the same time, the dollar is lagging behind the DM currencies, in particular the Swedish krone and the Swiss franc, which advanced more than 6% against the dollar. Euro increased by 5% due to slower U.S. recovery as compared to Europe one and return to lockdown, which is already reflected in the  jobless claims growth and the composite PMI decline.

Local currencies against dollar YTD, %

Local currencies against dollar YTD, %

Source: Bloomberg, ITI Capital

II Local factors:

Negative effect from dividends payouts Earlier we pointed out that dividends payments traditionally have a negative impact on the rouble, and this year it will come under considerable pressure. The last 2019 dividend cut-off date was July 20, and most shareholders received their dividends in the roubles by the end of July. The largest payments were made in the end of July and now, in particular ₽243 bln by Lukoil and ₽360 bln by Gazprom that was paid yesterday, roughly 40% of all payments made since March 2020. In total, ₽1 489 bln in interim dividends were paid, out of which $10.5 bln equivalent were converted into dollars ($6 bln were due to the DR holders and $4.5 bln to international funds).

Some $4.5 bln can be purchased by individuals/local minority holders, who will get dividend payments as free-float stocks holders. Hence, total amount of FX-buying (by issuers for conversion and individuals after receiving dividend payments) may reach $15 bln. Currently, the companies have about $8 bln left to convert, or 53% of the total $15 bln.

Total FX-conversions, including payouts to receipts holders and to international funds, excluding local minority shareholders who may have bought currency earlier.

Total FX-conversions, including payouts to receipts holders and to international funds, excluding local minority shareholders who may have bought currency earlier.

Source: ITI Capital:

Decrease in FX-sales by exporters. In July, tax payments could have reached ₽1.8 trln, out of which 40% could have been made on July 25, that is at least $4-5 bln under conservative FX-sales estimates, but this did not happen, the buying was low.

Seasonal low current account and BOP. Traditionally, the rouble has been weakening due to the current account decline starting from April. This year, the rouble has come under increased pressure due to cheaper oil and lower export revenues amid lower demand for energy resources amid the pandemic. According to the Central Bank of Russia latest data, the current account surplus fell by 49% year-on-year in 1H, from $43 bln to $23.4 bln. The current account surplus was just $0.6 bln in the second quarter. Since the price of oil remained flat after rising in June and demand has kept falling due to seasonality, the current account balance is expected to turn negative in the third quarter, the way it did back in 1998.

Rate cut and lower FX-sales

A rate cut usually trigger demand for long bonds if there is room for positive real rates. The Central Bank has cut the key rate by 2% year-to-date, and since our year-end forecast stands at 3.75%, the real rate will reach 1.25%, so the key rate and OFZ downside is limited. FX-sales have recorded a twofold decrease, to ₽5 bln per day, or to ₽100 bln per month, down from ₽200 bln the previous month, which is  fully in line with the budget rule.

MSCI Russia: Кандидаты на включение в августе и ноябре

Искандер Луцко

31.07.2020

$1 млрд в ближайшие четыре месяца

По нашим оценкам, до ноября 2020 г. в индекс могут включить четыре компании, в результате чего суммарный приток пассивных средств составит $650 млн – это рекордный объем для MSCI Russia за столь короткий период. С учетом активных средств суммарный приток может составить более $1 млрд.

Ближайшее и самое крупное включение в августе – это Яндекс с весом до 8% и притоком $370 млн пассивных средств, что в 11 раз больше дневного торгового оборота.

Результаты ребалансировки будут объявлены 12 августа и вступят в силу 1 сентября.

Остальные три компании (Mail, Тинькофф банк и Ростелеком) должны войти в индекс по итогам ноябрьской ребалансировки, результаты будут объявлены 10 ноября и вступят в силу 1 декабря.

Шансы на включение Татнефти малы, так как капитализация компании должна быть как минимум втрое больше, а уровень ликвидности – как минимум втрое выше текущего, составляющего всего $3,3 млн в сутки. При включении Татнефть преф вес в индексе превысит 0,5%, а приток пассивных средств превзойдет $50 млн.

Что покупать сейчас?

Топ-идеи – это Яндекс и Mail, после включения потенциал роста Яндекса составит более 10%, Mail.ru – более 25% исходя из оценки притока пассивных денег. Mail.ru может вырасти раньше, после включения Яндекса 12 августа.

Текущая и будущая структура MSCI Russia

Текущая и будущая структура MSCI Russia

Источник: MSCI, ITI Capital

Динамика пассивных средств в MSCI Russia после включение акций Яндекса

Динамика пассивных средств в MSCI Russia после включение акций Яндекса

Источник: MSCI, ITI Capital

Bank of Russia moving forward at slower pace

Olga Nikolaeva

29.07.2020

Our comment

The Bank of Russia has decided to ease monetary conditions yet another time at its the last policy meeting before summer break. The watchdog made a 25-bps rate cut, to a record low of 4.25%, a fourth cut in a row this year.

Nearly all market participants expected that the cost of lending would be reduced once again, investors split almost equally on the projection (25 or 50 bps cut). The regulator’s adopted a tougher tone, though it is still dovish. The CBR has also revised its medium-term forecast. The CPI will stand at 3.7–4.2% (down from previously expected 3.8–4.8%) this year, while consumer prices are projected to advance 3.5–4% in 2021, according to the updated scenario. Therefore we leave our year-end key rate forecast unchanged at 3.75%. Given low inflationary pressure (August and September may even see seasonal deflation) and the regulator’s plan to keep rate in the positive zone, there’s still room for further monetary policy easing in the second half of 2020, and the downside potential is within 50 bps. However, the current short-term OFZ yield does not reflect this scenario, which should support the secondary market if the rouble remains stable and there are no external shocks.

Market reaction

In the run-up to the rate announcement, OFZ volatility has traditionally been weak, the prices consolidated near the current levels. Shortly after the announcement, no reaction followed neither from the rouble nor from the OFZ yields. However, the long-end segment of the sovereign curve was later subject to a moderate correction, as the prices dropped by 0.8 pt. The rouble also began to weaken slowly, driven by the news that the regulator decided not to carry out FX-buying that it had previously put on hold as part of the Sberbank deal.

The briefing highlights:

  • Inflation: Disinflationary trends still prevail, they are expected to significantly impact the economy going forward. Inflation return to a 4% target is not expected sooner than 2022. The annual inflation forecast for this year is adjusted to 3.7-4.2%. Currently, the annual inflation stands at 3.3%. CPI growth for the rest of the year will be largely explained by a low base effect in 2019 rather than the current price increase.
  • Economy: GDP projection for 2020 was not subject to significant adjustments as compared to the April forecast. The economy is expected to see a 4.5–5.5% contraction followed by 3.5-4.5% recovery in 2021, driven by both increased stimulus and policy easing.
  • Key rate outlook: The Central Bank still sees room for further key rate cuts. However, the cuts will be made based on the actual environment. Moreover, it is now important to assess the effectiveness of the steps made, which becomes clear only after a three to six months lag. On the cut size, the regulator is getting back to a “usual” 25-bps cut, since bolder steps are only needed in the state of emergency, while it is currently necessary to fine-tune the existing parameters.
  • Neutral rate: it was decided to narrow the neutral range from 2–3% to 1–2% going forward. Thus, the neutral rate, which is a rate that will be in place when the regulator decides to get back to neutral monetary policy (currently incentive measures are taken) will go down to 5–6%.
  • Currency interventions: based on the oil price in the medium-term forecast, FX-purchases under the budget rule will resume only in 2022. The Central bank plans to offset transactions for foreign currency purchases in the framework of the Sberbank deal (approximately ₽1.8 trln) and purchases postponed since 2018 and pre-emptive sales that were conducted in March-April. The balance of these transactions is ₱185 bln in rouble equivalent. This amount of foreign currency will be evenly sold in addition to regular fiscal rule-based operations over the course of the fourth quarter of 2020.

Обзор актуальных идей: не всё то золото, что блестит

Отдел аналитики

28.07.2020

Обзор прошлой недели: обнадеживающая динамика

  • Серебро за неделю с 20 по 27 июля подорожало на 20% и на 35% – с начала года, наверстывая упущенное и опережая темпы роста золота, стоимость которого выросло на 6% за неделю и на 27% – с начала года. Биотехнологические/медицинские компании S&P 500 прибавили более 16%. Нефтесервисные компании США поднялись на 11,65%, потребительские товары MSCI Russia – на 10%.
  • Коксующийся уголь подорожал на 9%, никель – на 3%, пшеница – менее чем на 3%.
  • РТС оказался в лидерах роста на прошлой неделе, прибавив более 2% благодаря глобальному ралли нефтегазового сектора, несмотря на то, что у нефти Brent и большинства циклических акций наблюдается отрицательная динамика из-за спроса на риск, вызванного фискальным и монетарным стимулированием, с одной стороны, и растущими экономическими рисками ввиду пандемии COVID-19, с другой.
  • Глобальные акции подешевели на 1%, что было вызвано фиксацией прибыли в бумагах IT-компаний, Nasdaq снизился на 1,3%, Европа – более чем на 2% в течение недели из-за фиксации прибыли после одобрения очередного раунда фискального стимулирования.
  • Власти Гонконга, Японии и Австралия сообщили о новых максимумах суточного уровня заболеваемости, хотя ранее они в числе первых распорядились возобновить экономическую деятельность. В то же время в тех регионах мира, где вирус распространялся быстрее всего, в частности в США, уровень заболеваемости падает, а работа над вакциной приближается к финальному этапу.
  • На этой неделе Moderna приступила к третьему этапу тестирования вакцины как и Pfizer и BioNtech, а конгресс готовится представить очередной пакет помощи экономике на $1 трлн до ухода на летние каникулы. В этих условиях мы ожидаем роста спроса на перепроданные циклические акции по всему миру.

Идеальный портфель: драгоценные металлы + IT + биткоин?

  • Мы считаем, что в долгосрочной перспективе идеальный портфель должен включать акции IT-компаний, особенно тех, которые выигрывают от режима самоизоляции, провайдеров онлайн и цифровых услуг, золото, серебро и биткоин, которые дорожают за счет увеличения объема цифровых онлайн-платежей по всему миру. Google объявил о распространении режима удаленной работы на весь 2021 г.
  • Однако тактическая оценка акций IT-компаний завышена, так как средний коэффициент P/E по входящим в Nasdaq компаниям превышает 30х против 12х у циклических акций, поэтому мы рекомендуем циклические и IT-акции. Мы ожидаем восстановления перепроданных циклических акций, а по драгоценным металлам и биткоину неизбежна фиксация прибыли.
  • С марта серебро подорожало на 90%, биткоин – более чем на 70%, Nasdaq повысился на 50%, Dow Jones – на 39%. Удорожание драгоценных металлов и биткоина обусловлено повышением спроса из-за двух факторов: 1) бегство в защитные активы, в частности в биткоин, который считается цифровым золотом; 2) обесценение глобальных активов в связи с глобальным фискальным и монетарным стимулированием, объем которого уже превысил $17 трлн долларов в условиях сохранения мировых ставок в развитых странах у 0%.
  • Уровни сопротивления золота, представляющие собой психологические отметки: $1944/унция (27 июля 2011 г.), $2000/унция, исторический максимум на рынке серебра составляет около $50, в то время как $30 – важный уровень сопротивление на пути к нему.

Лидеры роста по активам с мартовских минимумов, %

Лидеры роста по активам с мартовских минимумов, %

Источник: Bloomberg, ITI Capital

Почему биткоин получает двойную поддержку?

  • Биткоин выигрывает как нетрадиционное средство хеджирования от глобальной волатильности, а также за счет роста объема онлайн-платежей, который достиг $4,1 трлн в прошлом году и может достигнуть $5 трлн в этом году по сравнению с $3,2 трлн тремя годами ранее.
  • Ключевые уровни краткосрочного сопротивления у биткоина – $11 314 (август 2019 г.) и $11 921 (июнь 2019 г.).

Динамика доллара

  • Мы считаем, что в ближайшей перспективе доллар возьмет паузу после недавнего укрепления к валютам развивающихся рынков (EM) и сырьевым валютам, так как инвесторы анализируют высокую экономическую неопределенность из-за глобальной пандемии, что снижает потенциальный спрос на сырьевые валюты и уменьшает шансы на дальнейшее восстановление экономики после отскока, который произошел в предыдущие месяцы в рамках V-образной динамики.
  • Доллар укрепился на 15–20% к валютам развивающихся рынков и на 4–5% – к валютам развитых рынков с начала года. Разница курсов достигла максимума при возобновлении экономической деятельности в мае и в середине июля, когда рост выявляемых случаев заболеваемости обновил максимум в США, что снизило шансы на быстрое восстановление мировой экономики.

Динамика местных валют к доллару, % с начала года

Динамика местных валют к доллару, % с начала года

Источник: Bloomberg, ITI Capital

Рубль снова под давлением из-за санкций

  • Тактически рубль выделяется как наиболее перепроданная валюта в традиционной корзине EM с учетом его фундаментальных кредитных параметров, поэтому при снижении рисков усугубления эпидемии мы ожидаем, что восстановление будет зависеть от исхода президентских выборов в США, до которых осталось всего три месяца. Если вынести за скобки санкции, при цене Brent в $45/барр. USDRUB должен стоить около 68 руб.

Восстановление экономики Европы может обогнать США

  • В этих условиях доллар продолжит слабеть к валютам развитых стран, в основном к евро; восстановление экономики США замедлилось в июле, а в Европе, в частности во Франции и Германии произошел отскок, согласно последним опросам менеджеров по закупкам. Это свидетельствует о том, что американская и европейская экономики восстанавливаются с разной скоростью после пандемии.
  • В США сводный PMI в июле составил 51 п. против 54 п. в Европе, наибольший разрыв образовался в секторе услуг – в США пока наблюдается отрицательная динамика – показатель составил 49,6 п. по итогам месяца, а в Европе – 55,1 п. В США объем производства в сфере услуг сокращается шестой месяц подряд, поскольку в нескольких штатах были приняты ограничительные меры из-за усугубления ситуации с пандемией.
  • Производство выросло впервые с февраля в связи с увеличением числа новых заказов. В целом экономическая активность в США не изменилась.

Динамика сводного PMI по странам

Динамика сводного PMI по странам

Источник: Bloomberg, ITI Capital

EUR подорожает до $1,2, но не сейчас

  • В будущем прогнозным данным и статистике по безработице будут уделять больше внимания, чем любым другим традиционно считающимся базовыми статистическим данным.
  • По положению сектора услуг лучше всего понятны трудности, которые испытывает американский бизнес из-за усугубления ситуации с пандемией и ненадлежащего соблюдения ограничительных мер, тогда как Европа пошла на более жесткие меры, которые позволили взять пандемию под контроль и возобновить экономическую деятельность, хотя режим торгового и туристического протекционизма продолжит действовать во всех странах, пока уровень заболеваемости СOVID-19 останется высоким.
  • Индекс DXY, отражающий отношение доллара к корзине основных валют, достиг минимума с мая 2018 г. после падения на 6% с мартовских минимумов. Мы думаем, что евро движется к отметке $1,1850, а после – к $1,2, на которой в последний раз валюта находилась в начале мая 2018 г.

Финансовая отчетность за 2К20: лучше, чем катастрофа

  • Компании продолжали удивлять своими финансовыми результатами, хотя до восстановления в мае и июне прогнозы были слишком оптимистичны.
  • Во 2К20 (26% компаний, входящих в S&P 500, представили финрезультаты) 81% отчитавшихся компаний S&P 500 сообщили о неожиданном росте прибыли на акцию, а 71% компаний S&P 500 сообщили о неожиданном росте выручки.
  • Во 2К20 комбинированная прибыль S&P 500 (включает фактические результаты компаний, которые отчитались, и оценочные результаты компаний, которые еще не отчитались) снизилась на 42,4%. Если после публикации результатов всеми компаниями снижение составит 42,4%, снижение прибыли в годовом выражении станет максимальным со 4К08, когда оно составило 69,1%. Форвардное 12-месячное соотношение P/E S&P 500 составляет 22,2. Этот коэффициент P/E выше среднего за пять лет (17) и выше среднего за 10 лет (15,3).

Зарубежные рынки – предстоящая неделя: стоит ли ждать хорошую динамику на этой неделе?

  • Есть, по крайней мере, три фактора, почему мы думаем, что циклические сектора, такие как нефтегазовая отрасль, финансы и транспорт, могут выйти вперед по динамике. Первый – начавшийся в понедельник третий этап испытания вакцины Moderna, а также подготовка к испытаниям Pfizer-BioNtech и AstraZeneca. Мягкая риторика ФРС, которая выступает за увеличение объема помощи экономике, так как с последнего заседания регулятора число выявляемых случаев выросло более чем вдвое.
  • Конгресс до конца недели должен одобрить пакет дополнительной помощи на $1 трлн, который будет включать в себя снижение налогов на заработную плату, выделение $100 млрд школам и университетам и дополнительные средства на тестирование на коронавирус, сообщили сотрудники администрации президента. Самая важная мера – разовые выплаты в размере $1 200 на человека; $2 400 – на лиц, состоящих в браке/союзе; до $500 – на иждивенцев в возрасте до 17 лет. Пособие по безработице считается антистимулом для выхода на работу.
  • Тем не менее, власти одних стран постепенно ослабляют ограничительные меры, снимая в том числе ограничения на поездки, чтобы оживить экономический рост, в то же время пытаясь не допустить возобновление роста заболеваемости COVID-19, власти других стран идут в обратном направлении, пытаясь принять сбалансированное решение, поскольку карантин 2.0 может привести к тяжелым последствиям для глобальной экономики после недавнего восстановления.
  • В Великобритании на этой неделе возобновляют работу тренажерные залы, бассейны и спортивные сооружения. Сеть кинотеатров AMC в США рассчитывала возобновить работу, но отложила планы по крайней мере до середины августа. Власти Бали поощряют внутренний туризм, несмотря на рекордный уровень смертности от коронавируса. Власти ЕС и Сингапура договариваются о возобновлении авиасообщения.

ЦБ решил перейти к более осторожной тактике

Ольга Николаева

24.07.2020

PDF

Наш комментарий:

В ходе последнего перед летними каникулами опорного заседания по денежно-кредитной политике (ДКП) Банк России, как и ожидалось, пошел на очередной шаг по смягчению монетарных условий. Ключевая ставка была снижена на 25 б.п., до исторического минимума в 4,25%. Это стало четвертым последовательным снижением с начала года.

Перед заседанием почти все участники рынка ожидали, что стоимость кредитования в очередной раз будет уменьшена, инвесторы разделились по оценкам примерно на два равных лагеря (снижение на 25 или 50 б.п.). Риторика регулятора хотя по-прежнему и носит «голубиный» характер, стала стала менее мягкой. Еще одним важным итогом заседания стала публикация обновленного среднесрочного прогноза. Согласно пересмотренному сценарию, рост инфляции в текущем году окажется в диапазоне 3,7–4,2% (ранее 3,8–4,8%), в то время как в 2021 г. потребительские цены могут вырасти лишь на 3,5–4%. В результате мы пока оставляем неизменным наш прогноз по ключевой ставке на конец 2020 г. — 3,75%. С учетом слабо выраженного инфляционного давления (а в августе—сентябре не исключается даже сезонная дефляция) и желания регулятора остаться в зоне положительных процентных ставок, пространство для дальнейшего смягчения монетарной политики во втором полугодии 2020 г. остается, и потенциал снижения составляет не более 50 б.п. Вместе с тем текущая доходность краткосрочных ОФЗ пока не учитывает данной траектории ключевой ставки, что должно оказать поддержку вторичному рынку в дальнейшем при отсутствии внешних шоков и стабильности рубля.

Реакция рынка:

Динамика ОФЗ накануне объявления итогов традиционно было слабо волатильной — котировки консолидировались возле текущих уровней. Сразу после оглашения решения ЦБ ни рубль, ни доходность гособлигаций практически никак не отреагировали. Однако позже длинный участок суверенной кривой перешел к умеренной коррекции, теряя до 0,8 п.п. от номинала. Национальная валюта также стала плавно слабеть, что, вполне возможно, спровоцировано новостями о сокращении плана по продаже валюты в рамках сделки по отчуждению акций Сбербанка.

Важные моменты пресс-конференции:

  • Инфляция: дезинфляционные факторы по-прежнему преобладают, и ожидается сохранение их значительного влияния и в дальнейшем. Возвращение инфляции к таргетируемому уровню в 4% предполагается не ранее 2022 г. Прогноз по росту цен на текущий год скорректирован до 3,7–4,2%. На данный момент годовая инфляция составляет 3,3%. Дальнейший некоторый рост показателя до конца года будет связан исключительно с эффектом низкой базы 2019 г., а не с текущим повышением цен.
  • Экономика: оценка динамики ВВП в 2020 г. не подверглась значительным корректировкам относительно апрельского прогноза. Ожидается сокращение экономики в диапазоне 4,5–5,5% с последующим восстановлением в 2021 г. до 3,5–4,5%. Этому будет способствовать как увеличение бюджетных расходов на стимулирующие меры, так и мягкие монетарные условия.
  • Траектория ключевой ставки: ЦБ по-прежнему видит пространство для дальнейшего снижения ключевой ставки. Однако решение относительно таких действий будет приниматься исходя из текущей ситуации в конкретный момент. Более того, сейчас важно оценить эффективность уже принятых мер, которая становится заметной с лагом три-шесть месяцев. Если говорить о масштабах снижения ставки, то регулятор возвращается к «стандартному» шагу в 25 б.п., поскольку более резкие движения необходимы лишь в чрезвычайных обстоятельствах, а сейчас требуется именно тонкая настройка имеющихся параметров.
  • Нейтральная ставка: принято решение относительно сужения нейтрального диапазона с 2–3% до 1-2% в будущем. Таким образом нейтральная ставка, представляющая собой ставку при возвращении к нейтральной монетарной политике (в настоящее время — стимулирующая), опуститься до 5–6%.
  • Валютные интервенции: если исходить из стоимости нефти, заложенной в среднесрочном прогнозе, то покупки валюты согласно бюджетному правилу возобновятся лишь в 2022 г. Что касается продажи валюты в рамках сделки со Сбербанком (остаток примерно ₽1,8 трлн), то ЦБ планирует зачесть непроданный остаток с суммами всех отложенных с 2018 г. покупок валюты и упреждающих продаж, которые проводились в марте—апреле 2020 г. Полученное сальдо составляет 185 млрд руб. Эти деньги будут продаваться равномерно на протяжении четвертого квартала 2020 г.

Отчётность 2020: Банки США

За прошедшую неделю крупнейшие банки США опубликовали финансовые результаты за второй квартал текущего года. Мы собрали данные по выручке, отчислениям в резервы и чистой прибыли в расчете на акцию (EPS) по восьми крупнейшим по капитализации участникам рынка банковских услуг США — детали в нашем обзоре по ссылке ниже.
Скачать обзор

Рынки становятся все нервознее

14.07.2020

ОБЗОРЫ РЫНКА

Уже на протяжении практически двух месяцев большинство мировых фондовых рынков находятся в боковике без явной направленности движения. Если взглянуть на тот же индекс S&P500, то границы боковика можно грубо обозначить как 3000-3200 пунктов. При этом, уже вчера были существенные надежды на то, что, несмотря на все факторы неопределенности, удастся наконец преодолеть верхнюю границу канала. С самого открытия S&P500 уверенно смотрел вверх, в моменте прибавляя 1,5%, однако, как мы это уже видели ранее, под конец сессии вновь прошла волна распродаж. За 3 часа индекс потерял 2,5%.

Часовой график индекса S&P500

Еще более существенную коррекцию вчера под закрытие торгового дня пережил технологический индекс NASDAQ, потерявший за несколько часов около 4%, что вполне логично, если вспомнить недавние ежедневные переписывания исторических максимумов по многим технологическим компаниям.

Часовой график индекса NASDAQ

А что там в России?

Достаточно необычные движения показывал вчера и российский фондовый рынок, торгующийся в отрыве от мировых. На протяжении всей сессии российские бумаги постепенно снижались, несмотря на одновременный позитив на других площадках. В лидерах снижения были акции нефтяных компаний на фоне падения нефтяных цен из-за опасений повышения добычи различными странами в преддверии ближайшего заседания ОПЕК+. Подобная рассинхронизация является не самым позитивным фактором для нашего рынка. Если уж совсем уйти в конспирологию, то можно предположить, что «кто-то уже что-то знает». В целом, для индекса Московской биржи также актуальным остается боковое движение в границах 2690-2830 пунктов.

График индекса Московской биржи

Для наглядности: вот так вчера в моменте выглядели различные рынки. Российский явно выделяется среди прочих.

Российский рынок 13.07.2020 в сравнении с мировыми. Источник: Финаскоп

Становится все нервознее

Еще одной особенностью текущего боковика является достаточно высокая волатильность с тенденцией к ее усилению. Движения в пределах 1-2% стали обыденностью даже в рамках одной торговой сессии. При этом, пока на позитивные новости рынки все еще реагируют более ярко в сравнении с постоянно усиливающимся негативом.

Рыночные игроки явно не могут определиться с настроениями. Давайте вспомним, на чем же сейчас могут расти мировые индексы:

  • В системе все еще огромное количество ликвидности, благодаря действиям регуляторов (в первую очередь ФРС США).
  • Открывается огромное количество новых брокерских счетов. Физические лица несут на биржу деньги в желании быстро заработать «на бесконечном росте», покупая акции без оглядки на фундаментальные показатели. Достаточно лишь вспомнить недавние взлеты на сотни процентов бумаг банкротов.
  • Профессиональные управляющие все еще достаточно скептически относятся к текущему росту. Как следствие, у многих рыночных игроков сложилось мнение, что либо управляющие изменят позицию и войдут в растущий рынок, еще более усилив его, либо же при возможной просадке будут поддерживать рынки свободными деньгами, делая коррекцию более слабой и непродолжительной.
  • В США обещают к августу представить новый пакет поддержки экономики в пару триллионов долларов.
  • По вакцине от коронавируса в СМИ поступает внушительное количество позитивной информации.

Так, с факторами роста разобрались. Теперь вспомним, а почему же рынки все-таки еще могут прилично скорректироваться:

  • По всем мультипликаторам большинство ценных бумаг стоят сейчас необоснованно дорого. Рано или поздно соотношение должно вернуться к «нормальному уровню».
  • Баланс ФРС США начал понемногу сокращаться.
  • В США заявляют, что не смогут и в дальнейшем запускать триллионные пакеты поддержки каждые несколько месяцев.
  • Растет геополитическая напряженность. Отношения Китая с США ухудшаются с каждым днем, а надежды на исполнение хотя бы первого этапа торговой сделки постепенно исчезают.
  • В настоящее время мир сталкивается с худшей рецессией за последние десятки лет.
  • Есть признаки долгосрочных изменений в модели потребления. К примеру, граждане США говорят, что и в будущем намерены сократить свои расходы и отказаться от ряда товаров и услуг.
  • Огромный фактор неопределенности – ноябрьские выборы президента США.
  • Уже сегодня в США стартует новый сезон отчетностей. При этом, складывается абсолютная неизвестность из-за того, что многие компании отказались давать прогнозы по финансовым результатам в текущий кризисный период.
  • Коронавирус никуда не исчез и продолжает распространяться по миру.
Динамика форвардного P/E бумаг из индекса S&P500 за последние 10 лет

А что там с коронавирусом?

По последним данным на 14 июля число заболевших коронавирусом (Covid-19) в мире достигло 13 070 590 человек. При этом, умерших уже 572 428, а вылечившихся 7 228 660. Еще вчера заболеваний насчитывалось 12 878 325 при 568 541 летальных исходах и 7 028 632 излеченных.

Если взглянуть на динамику заболеваний в мире по дням, то становится очевидным постепенное ухудшение ситуации. Сейчас каждый день в мире заболевает более 200 тыс. человек. Еще месяц назад показатель был ниже практически вдвое.

При этом, огромное количество разговоров ведется о второй и третье волне коронавируса, однако во многих странах не удалось справиться даже с первой.

Динамика распространения коронавируса в мире на 14.07.2020

Так что же в итоге?

Вчерашнее импульсное снижение отнюдь не гарантирует продолжение коррекции, однако говорит о том, что период «рыночного застоя» может продлиться достаточно долго: до появления ясности с масштабами влияния пандемии на экономическую ситуацию. Первые выводы можно начинать делать уже сегодня после старта публикации корпоративной отчетности за 2 квартал 2020 года.

Сейчас большинству опытных инвесторов очевидно, что рынки крайне переоценены, однако такая переоцененность может сохраняться и даже усиливаться еще долгое время. Поэтому сейчас при среднесрочном горизонте лучше не спорить с новой реальностью, а пытаться «стоять по тренду». Это абсолютно не говорит о том, что нужно предпринимать попытки запрыгнуть в уходящий поезд, как делает большинство. Напротив, это значит, что не следует панически распродаваться при первых признаках коррекционного движения. Также всегда нужно помнить о диверсификации, сохранении «подушки ликвидности», а также о действиях в рамках собственной торговой стратегии в целом.

В итоге, рынки становятся все нервознее, однако грамотных долгосрочных инвесторов это мало волнует. В настоящий момент терпение вкупе с соблюдением собственной долгосрочной торговой стратегии являются лучшими помощниками на рынке. Возможная коррекция в рамках стратегического подхода будет лишь поводом усилить позиции по привлекательным ценам. При этом, очевидно, что «привлекательные» цены не всегда окажутся «лучшими» на рынке, однако на значительном горизонте инвестирования это и не важно.

Конечно же, всем сначала хочется поиграть в спекуляции, однако получается это у ничтожно малого числа уникумов либо счастливчиков.

Итак, мы разобрались с текущим состоянием на мировых рынках. Нервозность очевидна, однако я считаю, что поддаваться ей не следует. Проявляйте терпение и используйте фундаментальный подход к инвестициям. На длительном временном промежутке только это практически гарантирует Вам конкурентное преимущество в сравнении с большинством.

Автор: Алексей Соловцов

Основные причины скачка заболеваемости COVID в США и самые недооцененные акции онлайн/IT-компаний

Искандер Луцко

13.07.2020

В нашем предыдущем обзоре от 29 июня «Выгодные инвестиции между первой и второй волной пандемии COVID-19», мы обозначили риски июля, связанные с ростом числа выявляемых случаев инфицирования в США, Индии, Мексике и Бразилии.

С тех пор США увеличивало своего лидерство по числу выявляемых ежесуточно случаев заражения — на определенном этапе на них приходились более 50% по этому показателю. С тех пор число выявляемых случаев удвоилось, превысив 60 тыс., а число госпитализаций возросло с 32,5 тыс. до 44 тыс., что всего лишь на 16 тыс. меньше рекордного показателя от 16 апреля. Рост заболеваемости наблюдается на юге (Флорида, Джорджия, Северная Каролина, Техас, Теннесси, Алабама, Миссисипи и Южная Каролина) и на западе США: в Вашингтоне, Калифорнии, Юте, Айдахо и др.

В США инфицировано более 3,3 млн человек, умерло более 560 тыс. человек.

Мы прогнозировали, что первая волна, скорее всего, уйдет в конце августа, а признаки спада станут заметны к концу июля. Мы сохраняем этот прогноз на текущий момент.

Скачок уровня заболеваемости обусловлен рядом факторов. Ключевой из них — американская система управления, при которой ограничивается федеральную власть, и полномочия распределяются между штатами и иными региональными образованиями. Рост числа случаев заражения — следствие демонстраций, высокий уровень тестирование (свыше 41 млн человек из них 9% положительные) возобновления работы пабов и ночных клубов.

Динамика распространения коронавируса

Динамика распространения коронавируса

Источник: Covidtracking.com, ITI Capital

Ключевые причины ухудшения ситуации с коронавирусом в США

  • Преждевременное возобновление экономической деятельности и дезорганизованные действия властей
  • Рекордный рост количество бесплатных тестов на COVID свыше 40млн человек или 13% от всего население США
  • Ограничительные меры в США не были столь же жесткими, что и в ЕС, где они затронули 90% блока, по сравнению с 50% США.
  • Часто непонятные или противоречащие друг другу правила, утверждаемые различными органами, оказались трудновыполнимыми, что создавало препятствия борьбе с пандемией.
  • Федеральная власть, в свою очередь, зачастую перекладывала ответственность за многие решения на власти округов, городов и руководство предприятий.
  • Неисполнение распоряжений должностными лицами. Например, в Северной Каролине, когда власти 26 июня ввели масочный режим, десятки шерифов отказались обеспечивать его соблюдение.

Что покупать в условиях высокой волатильности?

  • С 16 июня, после скачка уровня заболеваемости в США, Nasdaq обогнал Dow Jones на 10%, в результате чего 50% рынка, взвешенного по рыночной капитализации, торговалось в среднем на 25% ниже предкризисного уровня (до 21-25 февраля 2020), тогда как остальные IT, медицинские/биотехнологические компании торговались уже дороже, чем до начала эпидемии.
  • IT-сектор США прибавил 18% с начала года при поддержке медицинской отрасли — это единственный сектор в мире, который опережает все другие индустрии. IT сектор Китая вырос на рекордные 43% в долларах США с начала года!
  • Главная оппозиция на фондовом рынке опять — growth stocks vs value stocks. Список наиболее недооцененных акций включает в себя авиационную промышленность, транспорт, досуг и развлечения, финансовый и нефтегазовый сектора. Текущий дисконт коэффициента цена-прибыль (P/E) value stocks, главным транспорта, по сравнению с IT-сектором, находится на историческом максимуме и превышает 60%.

Источник: Bloomberg, ITI Capital

Однако мы считаем, что наблюдаемая тенденция временная, и инвесторы, в основном домохозяйства, вернутся к value stocks. Есть подотрасли IT-индустрии, которые еще не реализовали свой потенциал роста и продолжат пользоваться повышенным спросом в условиях социального дистанцирования, а также активного использования онлайн и цифровых сервисов, несмотря на перспективы быстрого распространения вируса даже до прихода второй волны, что, как мы полагаем, может произойти в конце четвертого квартала, если к этому времени не создадут доступной вакцины.

Поэтому мы рекомендуем держать 60% средств в недооцененных бумагах перечисленных выше секторов, а остальные 40% — в IT-отрасли и связанном с ней онлайн-сегменте, которые еще не реализовали свой потенциал. Мы отобрали только компании с хорошими кредитными, финансовыми показателями и уникальным позиционированием продукта/отрасли.

Недооцененные акции IT-сектора Russell 3000

Недооцененные акции IT-сектора Russell 3000

Источник: Bloomberg, ITI Capital