Обзоры ВТБ Капитал

Обзоры ВТБ Капитал 14 ноября

Рубль: вопреки снижению аппетита к рисковым активам

14.11.2019 11:51

В среду на рынках преобладали пессимистичные настроения, обусловленные продолжающимися беспорядками в Гонконге и тревожными сигналами в отношении торговых переговоров США и Китая. Как сообщил вчера The Wall Street Journal, переговоры по поводу покупок фермерской продукции зашли в тупик, поскольку Китай не хотел принимать условия соглашения, которые выглядели благоприятными только для США. На этом фоне рынки акций торговались преимущественно на негативной ноте. MSCI EM снизился на 1,1%, Shanghai Composite – на 0,3%, Nikkei 225 – на 0,9%, DAX – на 0,4%. Между тем S&P 500 по итогам дня вырос на 0,1%, тогда как индекс вмененной волатильности S&P 500 – VIX – повысился на 2,5%. 

Доходности фьючерсов на ставку по федеральным фондам снизились на 1–3 бп, доходности UST опустились на 3–5 бп на фоне снижения аппетита к риску и более низкой, чем ожидалось, базового индекс инфляции CPI в США за октябрь (2,3% г/г против консенсус-прогноза Bloomberg 2,4%). Также стоит обратить внимание на выступление Джерома Пауэлла, по мнению которого текущая денежно-кредитная политика ФРС является наиболее подходящей для текущих условий, и для повышения или понижения ставки должны произойти серьезные изменения на рынках. Он также добавил, что ФРС не идет заданным курсом и внимательно следит за финансовыми условиями. Между тем доходность Bunds снизилась на 3–5 бп. 

Курсы основных валют развитых стран к доллару по итогам дня почти не изменились: индекс DXY закрылся в небольшом плюсе, прибавив 0,1%. Валюты развивающихся стран торговались разнонаправленно против доллара. Турецкая лира (+0,6%), тайский бат (+0,4%) и южноафриканский ранд (+0,2%) укрепились. Китайский юань, мексиканское песо и индонезийская рупия скорректировались вниз на 0,2%, бразильский реал подешевел на 0,3%. Рубль (-0,1%) провел день в узком диапазоне (64,1–64,4 к доллару) и в итоге закрылся небольшим снижением. Объем торгов в USDRUB_TOM остался на уровне средних значений за последний месяц – 2,4 млрд долл.

Сегодня будут опубликованы данные о ВВП Японии (рано утром), экономической активности в Китае за октябрь, обороте розничной торговли в Великобритании и ВВП еврозоны, а также индекс цен производителей США. Председатель ФРС Джером Пауэлл сегодня вновь выступит в Конгрессе – на этот раз перед членами бюджетного комитета Палаты представителей.

Денежный рынок: низкая волатильность. 

По итогам вчерашних торгов средневзвешенная стоимость однодневного валютного свопа снизилась на 2 бп, до 6,45%, однако закрытие произошло на более высокой отметке в 6,62% (+21 бп к уровню предыдущего дня). Индекс RUSFAR повысился на 3 бп, до 6,40%. В результате расчетов по аукциону облигаций Банка России было стерилизовано 190 млрд руб. ликвидности, что оказало небольшое повышательное давление на ставки овернайт. Тем не менее темпы бюджетных расходов пока выглядят благоприятными, в связи с чем мы ожидаем, что в ближайшие дни запас свободных резервов в распоряжении банков продолжит расти. Трехмесячная ставка Mosprime вчера опустилась на 2 бп (до 6,79%) при одновременном снижении 3×6 FRA, закрывшейся на уровне 6,50% (-2 бп). Между тем Росстат вчера представил оценку инфляции за очередную неделю, которая оказалась на уровне нуля, что, вероятно, стимулировало инвесторов к продаже коротких ставок. Однако длинные ставки выросли. В частности, 6×9 FRA поднялась на 3 бп (до 6,40%), а 3-летняя ставка процентных свопов повысилась на 4 бп, до 6,61%. Ставки NDF закрылись без изменений, в то время как кривая кросс-валютных свопов сместилась вверх (5-летняя ставка выросла на 4 бп, до 5,33%).

ОФЗ: аукцион по выпуску с фиксированной доходностью признан несостоявшимся; коррекция продолжилась. 

На аукционе по ОФЗ-26229 (YTM 6,36%) Минфин отклонил все заявки, обосновав это повышенной волатильностью на рынке ОФЗ. При этом Министерство не публиковало информацию о структуре спроса. Аукцион по размещению индексируемого на инфляцию ОФЗ-52002 (YTM 3,31%) прошел весьма успешно по сравнению с аукционом по выпуску с фиксированной доходностью. Объем спроса достиг 84 млрд руб., Минфин в итоге привлек 40,2 млрд руб., разместив все доступные для размещения бумаги. Доходность по цене отсечения равнялась 3,38%, что соответствует премии в 2 бп к доходности на вторичном рынке перед началом аукциона. Удовлетворена была 21 заявка, при этом на долю самой крупной пришлось 25% всего объема размещения. Доля неконкурентных заявок составила 3%.

На вторичном рынке сохранилась отрицательная динамика. Доходности в среднем и дальнем сегментах кривой в основном поднялись на 4–5 бп, а на ближнем отрезке изменений не произошло. 10-летние бумаги закрылись на отметке 6,51%, вернувшись к уровням, предшествовавшим решению Банка России по ключевой ставке от 25 октября. ОФЗ-26230 (YTM 6,83%) и ОФЗ-26225 (YTM 6,77%) по итогам дня оказались в отстающих, прибавив в доходности по 6 бп. ОФЗ-26207 (YTM 6,42%) и ОФЗ-26212 (YTM 6,44%), напротив, показали результаты лучше прочих длинных выпусков, завершив сессию выше на 3 бп. Реальная доходность индексируемого на инфляцию ОФЗ-52002 (YTM 3,31%), снизилась на 5 бп после сильного аукциона по бумаге. Объем сделок на Мосбирже увеличился до 27 млрд руб. Гособлигации других развивающихся стран торговались разнонаправленно. 10-летние бумаги стран Восточной Европы упали в доходности на 3–10 бп вслед за укреплением гособлигаций Германии. Доходности 10-летних облигаций в Бразилии и ЮАР снизились на 3–5 бп, а в Индонезии и Мексике – поднялись на 2–4 бп.

Обзор предоставлен ВТБ Капитал

Макроэкономический обзор: Страх и жадность

13.11.2019 18:34

Совсем недавно котировки американских акций достигли рекордно высоких значений, а индекс глобальных рынков акций MSCI World Equity находится на историческом максимуме прямо сейчас. Аппетит к риску начал расти больше месяца назад, что совпало по времени с предпринятыми Федрезервом вливаниями ликвидности на рынок репо с целью компенсировать образовавшийся в сентябре дефицит долларового фондирования. За последние два месяца баланс Федрезерва увеличился на 260 млрд долл. Вливания ликвидности центробанком положительно отражаются на стоимости рисковых активов, поскольку львиная доля поступающих средств зачастую оседает не в реальной экономике, а на финансовых рынках. Инвесторы также убеждены, что синхронное смягчение монетарной политики ведущими центробанками продолжит оказывать поддержку рынкам акций.

Результаты последнего ежемесячного опроса управляющих фондами, проводимого Bank of America, выявили наличие так называемого синдрома упущенной выгоды (или, иными словами, «боязни отстать от поезда»). Более половины респондентов считают, что в следующем году рынок акций продемонстрирует более сильные результаты, чем любые другие классы активов. Большинство фонд-менеджеров также выразили уверенность в том, что глобальная экономика в следующем году будет расти, что отражает самый значительный скачок оптимизма за всю 20-летнюю историю данного опроса. По мнению инвесторов, дно спада в мировой экономике пройдено, и дальнейшая экономическая статистика подтвердит факт ее разворота в сторону роста.

Однако насколько оправдан оптимизм инвесторов? Стоит обратить внимание на такой индикатор рыночных настроений, как индекс страха и жадности (Fear&Greed Index), рассчитываемый CNN, который сейчас явно смещен в сторону «жадности». «Быки» могли бы возразить, что данный индикатор носит весьма условный характер и его сигналы едва ли стоит воспринимать всерьез. Однако можно вспомнить достаточно случаев, когда экстремальные значения индекса совпадали с эпизодами резкой коррекции на фондовом рынке США. Также отметим, что объемы обратного выкупа акций компаниями из индекса S&P 500 уже достигли максимума и начинают снижаться. В последние годы обратный выкуп акций в основном финансировался компаниями за счет выпуска облигаций (побочный эффект политики ФРС), и если на рынке корпоративного долга что-то пойдет не так, то данный источник поддержки американского рынка акций быстро иссякнет.

Не меньший интерес представляют утверждения о том, что мировая экономика достигла дна и разворачивается в сторону роста. На наш взгляд, явных предпосылок к этому пока не видно: мировая промышленность по-прежнему в рецессии, а индексы PMI указывают на снижение экономической активности. Объемы новых заказов не растут, динамика мировой торговли продолжает ухудшаться. Американский экспорт упал на 3% г/г. Согласно недавнему исследованию Гарвардского университета, торговая война уже неблагоприятно сказывается на экономике США, а вступление в силу новых пошлин на китайский импорт только ухудшит ситуацию в потребительском секторе.

Индекс PMI обрабатывающих отраслей США с августа держится ниже отметки в 50 пунктов, отделяющей восстановление от рецессии. Индекс уверенности руководителей американского бизнеса упал до 10-летнего минимума, а капиталовложения компаний в составе индекса S&P 500 за последний год существенно сократились. Исходя из моделей прогнозирования ВВП, используемых ФРБ Атланты и Нью-Йорка, реальный годовой рост в текущем квартале составит лишь 1%, а это соответствует «скорости сваливания». В США пока сохраняется положительная динамика потребительских расходов, однако и этот показатель вскоре окажется под давлением, поскольку бизнес ввиду сокращения инвестиций будет нанимать все меньше работников. Отношение долга к доходам домохозяйств в США составляет 97% – это максимум с 1960 г., если не считать пикового значения 2006–2007 гг. (134%). История показывает, что финансирование потребительских расходов за счет заимствований ни к чему хорошему, как правило, не приводит.

Экономика еврозоны продолжает замедляться, при этом Германия отстала в росте даже от Великобритании, где ВВП сохраняет относительно устойчивую положительную динамку с момента проведения референдума о выходе из ЕС – вопреки связанной с этим неопределенности. Германия, занимающая третье место в мире по объему внешнеторговых операций, страдает от спада в мировой торговле, снижения продаж автомобилей на основных рынках и ухудшения макроэкономической ситуации в Китае, который избавляется от избыточных производственных мощностей и поэтому сокращает импорт капитальных товаров из Германии. Экспорт азиатских стран падает, экономика Гонконга находится в рецессии. Согласно статистике за последний месяц, совокупный объем социального финансирования в Китае (наиболее широкий индикатор объемов кредитования) сократился на 16% г/г. Дэвид Розенберг обращает внимание на то, что по сравнению с уровнем годичной давности цены производителей в Китае снизились на 1,6%. По его мнению, избыток мощностей в китайской промышленности становится все заметнее, в связи с чем все острее встает проблема дефляции. Значительный объем долга не позволяет эффективно использовать инструменты денежно-кредитной и фискальной политики, что, впрочем, не является исключительно китайской проблемой – чрезмерный уровень долговой нагрузки характерен для мировой экономики в целом.

Между тем тон вчерашнего выступления президента Трампа на заседании Экономического клуба Нью-Йорка оказался совсем не примирительным. Он, в частности, заявил, что Китай всегда «вел себя нечестно», и что он, Трамп, может вновь поднять пошлины, если так называемая первая фаза торговой сделки не будет подписана в ближайшее время. То, что ситуация вокруг торговых переговоров США и Китая все время меняется то в одну, то в другую сторону, уже никого не удивляет. Инвесторы, естественно, хотели бы увидеть реальные доказательства того, что Соединенные Штаты готовы не только отменить пошлины в отношении китайского импорта, но и отказаться от планов расширения пошлин на другие страны, прежде всего страны ЕС.

Сегодня в центре внимания будет выступление председателя ФРС Джерома Пауэлла перед Объединенным экономическим комитетом Конгресса США. Вчера Дональд Трамп опять раскритиковал Федрезерв за недостаточные, по его мнению, усилия по стимулированию американской экономики. Пауэлл, скорее всего, в очередной раз повторит свой тезис о том, что осуществленное в этом году снижение ставки по федеральным фондам было лишь необходимой на данном этапе промежуточной корректировкой денежно-кредитной политики. Однако есть риск, что ситуация в мировой экономике продолжит ухудшаться, и тогда Федрезерв будет вынужден возобновить смягчение политики.

Нил Маккиннон, экономист ВТБ Капитал

Основные виды деятельности: Работа на финансовых рынках Консультирование и сопровождение в работе на финансовых рынках Юридические услуги, связанные с регистрацией, перерегистрацией, ликвидацией российских юридических лиц Консультирование в сфере кредитования и защиты прав заёмщика Информационные услуги связанные с ведением бизнеса