Доходности Treasuries растут. Когда может начаться апокалипсис?

Доходности Treasuries растут. Когда может начаться апокалипсис?

Доходности Treasuries растут. Когда может начаться апокалипсис?

Доходности гособлигаций США растут с середины прошлого года.

Американская экономика демонстрирует признаки улучшения, инфляция усиливается. Именно поэтому ФРС взялась за более активное и последовательное монетарное ужесточение, повышая процентные ставки и постепенно сокращая баланс.

Рост доходностей Treasuries означает увеличение рыночных процентных ставок и негативен для американского и прочих рынков акций. Связь, как правило, не линейна, но общие тенденции на долгосрочных временных отрезках частенько прослеживаются из-за фундаментальной подоплеки.

Подробности вы можете узнать из специального обзора «Взлет доходностей Treasuries. Чем это грозит мировым рынкам»

Коррекция или апокалипсис?

На прошлой неделе на рынке США стартовала коррекция. Предполагаю, что она может продолжиться. Моя среднесрочная цель по S&P 500 – 2670-2550 пунктов.

На мой взгляд, пока речь идет о локальной просадке, которая даст возможность покупок по низам. Для слома глобального бычьего тренда необходимо серьезное изменение фундаментальных условий.

Пока о рисках скорого наступления рецессии говорить рано. На этот год прогноз ФРС предполагает увеличение ВВП на 3,1%, на следующий – 2,5%. Согласно оценке FactSet, в этом году прирост консолидированной прибыли на акцию (eps) S&P 500 может составить 20,3%, а в 2019 г. – 10,5%.

Если прогнозы материализуются, то речь может идти о постепенном замедлении роста. В рамках экономических циклов рецессии в Штатах в среднем наступают каждые 5-10 лет. Предыдущая завершилась в 2009 г., то есть прошло уже около 10 лет.

Возьмем за предпосылку, что при прочих равных условиях рецессия в США может начаться в 2020-2021 гг. Рынок живет будущим, провал фондовых активов наступает примерно на полгода — год раньше.

График индекса S&P 500, серым цветом отмечены периоды рецессий

Источник: macrotrends.net

Немного об исследовании

Дополню схему анализом потенциально опасных уровней доходностей Treasuries. Доходности коротких выпусков зависят прежде всего от уровня ставок ФРС. Длинные выпуски определяются также инфляционной ситуацией и общим состоянием экономики США.

Цикл монетарного ужесточения ФРС приводил к наступлению большинства рецессий в Штатах. Увеличение процентных ставок провоцировало замедление экономики, ударяя по потребительскому и другим видам кредитования. Ужесточение финансовых условий и рост условно безрисковых ставок приводил к переоценке справедливой (фундаментально оправданной) стоимости акций.

Для общего понимания ситуации сопоставим доходности трежерей и ключевой ставки Федрезерва, их уровни в преддверии рецессий. Помимо этого, стоит присмотреться к неким техническим уровням по доходностям не в качестве «Грааля», а как к неким ориентирам.

Доходность 10-леток

На мой взгляд, 10-летние Treasuries наиболее индикативны для оценки ситуации. Исторически спред между доходностью 10-леток и ставкой ФРС расширялся в середине экономического цикла, а перед рецессией схлопывался. В последние пару десятилетий сначала разворачивалась доходность, а затем Федрезерв начинал снижать ставку.

Сейчас речь идет о доходности в 3,16% и ставке 2-2,25% (2,1%). Пока спред все еще широк. На 2020-2021 гг. FOMC прогнозирует 3,4% по ключевой ставке. Исходя из этого, осталось еще примерно 1,3%.

Для увеличения кликните по графику

Если предположить, что доходность при этом сравняется со ставкой, то потенциально опасным уровнем по ней можно назвать 3,5-3,6%. Технически неплохо выглядит отметка в 4%, но ФРС пойдет на схожий уровень по ключевой ставке лишь при взлете инфляционных ожиданий. В теории такое возможно в случае роста опасений относительно госдолга США, который превысил $21 трлн.

График доходности 10-леток с 2007 года, таймфрейм недельный  

Доходность 30-леток

Сейчас речь идет о 3,32%. При этом доходность 30-леток менее динамична в плане роста и начинала консолидироваться раньше, чем по коротким выпускам в преддверии снижения ключевой ставки.

Пока по историческим меркам спред между доходностью и ставкой ФРС все еще широк, хотя планомерно сокращается.  На графике неплохим техническим ориентиром по доходности можно назвать те же 4%. В реальности потенциально опасная отметка – это 3,7-3,8%.

Интересный момент – сейчас рынок деривативов закладывает циклический максимум по ключевой ставке не в 3,4% (прогноз FOMC), а в 3%. В случае усиления турбулентности на финансовых площадках ФРС может замедлить процесс повышения ставок. Исходя из этого, потенциально опасный уровень по 30-леткам – это 3,5%, что не слишком далеко от текущего значения.

График доходности 30-леток с 2007 года, таймфрейм недельный  

 

«Кривая доходности»

Доходности коротких выпусков выросли более резко, чем по 10- и 30-леткам, так как в большей мере зависят от динамики ставок ФРС. Это приводит к все большему сглаживанию (уплощению) «кривой доходности».

Исторически рецессия в Штатах частенько наступала через 12-18 мес. после перехода доходности в перевернутый вид, когда ставки по коротким выпускам превышали ставки по длинным.

Сейчас спред доходностей 10- и 2-леток составляет 0,31%, что близко к уровням середины 2007 г. Значение, предшествовавшее перевернутому виду, наблюдалось весной 2005 г. В I квартале 2008 г. в Штатах наступила рецессия, которая продлилась по середину 2009 г. Индекс S&P 500 достиг пика весной 2007 г., а в 2008 г. начался полномасштабный финансовый кризис.

Прибавим к нынешнему времени 1,5-2 года, получим все тот же 2020 г. в качестве возможного времени наступления рецессии. На этот раз возможности для смягчения кредитно-денежной политики у ФРС будут ограничены ввиду низких значений ставок. Так что в перспективе нельзя исключать нового раунда QE.

Возможно, регулятор даже не успеет начать серьезную распродажу трежерей с баланса. Нынешний механизм «QE наоборот» предполагает отказ от реинвестирования поступивших от истекших бумаг средств (сейчас речь идет о $50 млрд в месяц), и в скором времени распродажи облигаций с баланса не предполагаются. Если они начнутся, то подобная мера монетарного ужесточения способна спровоцировать более активный рост доходностей Treasuries.

 

Оксана Холоденко,
аналитик по международным рынкам БКС Брокер